Этот аспект тщательной проверки отличает повышенная чувствительность к стадии развития компании. По сравнению с компаниями, которые становятся объектами сделок кредитного выкупа, стартапы располагают иным объемом данных и должны сосредоточиться на других частях финансовой истории.

Инвесторы, пытающиеся использовать список контрольных вопросов для кредитных выкупов при подготовке сделки со стартапом, обречены на неудачу, равно как и те инвесторы, кто поступает прямо противоположным образом.

Стартапы. Каждый стартап должен располагать несколькими сценарными прогнозами финансового положения.

Это позволяет оценить ожидаемое поступательное развитие компании к тому времени, когда она привлечет больше денег; одновременно перед полными партнерами открывается возможность познакомиться с тем, как предприниматель понимает бизнес, и оценить будущую потребность в денежных средствах.

Данная информация может помочь команде определить целевые сектора, развивать процессы продаж и усовершенствовать методы распределения.

Компания, например, может добиться повышения эффективности по издержкам, первоначально осуществляя продажи через партнеров, что позволяет уменьшить затраты на наем и обучение специалистов по продажам, одновременно совершенствуя продукт, даже в том случае, если часть выручки будут получать партнеры.

Кредитные выкупы. Обычно цель сделки с использованием кредитного выкупа — действующая хозяйственная единица. Однако возможна ситуация, когда финансовые показатели ее деятельности не поддаются однозначной интерпретации.

Если речь идет о продаже набора брендов, группы предприятий, осуществляющих операции в той или иной стране, или подразделения, вполне возможно, что они никогда не рассматривались компанией как отдельная хозяйственная единица.

В этом случае инвестор должен будет соответствующим образом преобразовать финансовые показатели компании в целом.

Преобразованные финансовые показатели

Необходимость преобразования финансовых показателей возникла у европейской фирмы кредитного выкупа Арах Partners, рассматривавшей целесообразность приобретения компании BTR Paper Technology (BTRP) - глобального изготовителя расходуемых материалов для предприятий целлюлозно-бумажной промышленности.

Компания вела производственно-хозяйственную деятельность в 17 странах мира, где ей принадлежали 38 заводов и 18 офисов (очень высокая степень децентрализации). В 1998 г. произошло слияние BTRP и Siebe, а объединенная компания получила название Invensys.

Когда в 1999 г. Арах начала изучать финансовые показатели BTRP, то, по словам участвовавшего в сделке полного партнера Майкла Филлипса, выяснилось:

...что BTRP нельзя было назвать компанией, потому что она представляла собой группу отдельных операционных единиц. BTRP Canada управляла предприятиями в Канаде, BTRP Argentina — в Аргентине.

Общих для группы систем контроля не существовало; это был просто набор формальных отчетов для отдельных стран. Штаб-квартиры публиковали предварительные финансовые отчеты так, как будто существовала отдельная компания. <...> Нам пришлось взять предварительный отчет и разбить финансовые показатели по странам, а затем повторно агрегировать их.

В течение трех последних лет происходили сильные изменения валютных курсов, так что даже слияние счетов за рассматриваемый период или приведение их к одной валюте было трудной задачей.

В то же время сложное устройство BTRP стало основой конкурентного преимущества Арах. Затраты, связанные с решением правовых и финансовых проблем, составили 3 млн. долларов, но преданность членов команды общему делу позволила Арах выделиться в конкурентной среде.

Команда достигла гораздо более глубокого понимания цены, которую она могла бы предложить, и возможностей повышения эффективности в будущем.

Дополнительные трудности для фондов кредитного выкупа возникают тогда, когда компания практикует выделение своих подразделений в обособленные хозяйственные единицы.

В этих случаях все общекорпоративные функции: руководство, стратегическое планирование, управление человеческими ресурсами, налоговое планирование, закупки - осуществляются в штаб-квартире.

Их учет и оценка представляют собой очень сложную задачу. Если потенциально самостоятельная хозяйственная единица несла часть издержек центра, превосходивших ее собственные потребности и реальное использование, «на бумаге» она может оказаться менее прибыльной, чем в действительности.

С другой стороны, выделение подразделения может привести к тому, что оно лишится положительных синергетических эффектов (общие рекламные расходы, более низкие цены на сырье и материалы благодаря закупкам в крупных объемах, налоговое возмещение или более выгодные цены на различные услуги от сервис-провайдсров, надеющихся на работу с крупной компанией).

Многие мегафонды кредитного выкупа проводят различие между бухгалтерским и финансовым списками контрольных вопросов.

В ответах на первые отражаются стандартные данные бухгалтерского учета, которые выносятся на ежегодную аудиторскую проверку. Они рассматриваются не столько как объясняющие, сколько как подтверждающие.

Контрольные вопросы тщательной проверки финансового состояния, в свою очередь, индивидуальны для каждой сделки и дают больше объясняющей информации. Ответы на один набор вопросов могут вызвать дополнительные вопросы.

Очевидно, что системы и структуры данных целевой компании не всегда позволяют получить информацию, необходимую для ответов на более глубокие вопросы. В то же время ответы на наиболее важные из них имеют важное значение для осуществления сделки.

Например, в случае сделки по поглощению синдицированной компании, предоставляющей услуги по доступу к кабельному телевидению, необходимо будет ответить на вопросы о платежах подписчиков (например, наименование кабельного оператора, количество подписчиков, цена в расчете на подписчика, скользящая шкала цен, договорные условия), о рекламной выручке (например, рейтинги, стоимость рекламы в расчете на тысячу подписчиков, соотношение предоплаченных продаж, спот-рынка и прямого отклика, распродажа) и подробно описать структуру издержек.

В большинстве случаев стартапы не способны предоставить столь подробную информацию, но инвестиционная команда должна иметь представление о важнейших показателях и способах их получения.

Например, некая компания, находящаяся на «посевной» стадии, планирует создать прикладную программу, позволяющую восстанавливать закрытые баннерные рекламные объявления в Интернете и вновь выдавать их пользователю.

Она имеет возможность уточнить предполагаемую структуру издержек посредством проверочного привлечения потребителей. Понимание важности такого рода проверки и ее стоимости способствовало бы не только получению финансовых данных, но и оценке жизнеспособности идеи, а также видения руководством компании перспектив бизнеса.

Проверка финансового состояния

Важнейшая задача большинства компаний, находящихся на ранней стадии развития, - предоставление инвесторам прозрачных и достоверных финансовых показателей, полученных в соответствии с общепринятыми принципами бухгалтерского учета (GAAP).

Большое значение придается экспертным знаниям полных партнеров в той или иной предметной области и навыкам распознавания. Имеется в виду общее понимание того, как должны выглядеть общие показатели компании на определенной стадии ее развития и как они будут изменяться с течением времени.

Решающее значение приобретает вопрос о том, какие показатели считаются существенными и как следует их понимать.

Поступательное развитие отраслей обусловливает изменение степени важности показателей. Так, в период интернет-бума на короткое время основным показателем оценки стало количество «глазных яблок» (просмотров, посещений, подписчиков).

Ряд убыточных интернет-компаний действительно провели первичное размещение акций, получив астрономические оценки стоимости, основанные на большом количестве «глазных яблок» (количества посетителей из сайтов). Но их устойчивость (т.е. продолжительность ведения хозяйственной деятельности) зависит от гораздо более прозаического понятия прибыли.

В конце 1990-х гг., когда доходы интернет-компаний удваивались каждый квартал, инвесторы перешли от классических финансовых данных «за последние 12 месяцев» к краткосрочному показателю «потенциальной выручки», когда результаты деятельности за последний квартал экстраполируются в будущее.

В секторе «программного обеспечения как услуги» (Software as a Service - SaaS) используется не только общепринятый у разработчиков прикладных программ показатель стоимости предварительных заказов (регулярный доход на следующий месяц), но и подтвержденная регулярная ежемесячная выручка (текущая выручка за вычетом аннулированных заказов), используемая для оценки оперативного денежного потока растущей компании.

Регулярный доход на следующий месяц (committed monthly recurring revenue) представляет собой оценку регулярного дохода (т. е. дохода, получаемого ежемесячно на регулярной основе, например по подписке или по контракту), который будет получен в следующем месяце.

В отличие от фактического показателя регулярного дохода за месяц (monthly recurring revenue), который рассчитывается по факту получения регулярного дохода по окончании месяца, данный показатель является прогнозным.

Изменения в использовании тех или иных показателей зависят не только от времени или отрасли, но и от стадии жизни компании. Для компаний на ранних стадиях развития огромное значение имеет показатель денежного потока.

Анализ балансовой отчетности в какой-то степени бессодержателен, так как большинство активов - это нематериальные человеческие знания (они «носят кроссовки и уходят домой на ночь глядя»).

Денежный поток определяет прогресс компании, которого она способна добиться до того, как у нее вновь возникнет потребность в привлечении инвестиций. Прогресс, в свою очередь, будет определять стоимость новых вложений для компании.

С этой точки зрения молодая компания и ее команда должны не жалеть усилий для выработки «хороших привычек» в области бухгалтерского учета, уделяя основное внимание эффективности использования денежных средств. По мере роста компании на первый план выходят другие аспекты ее финансового состояния.

Если компания получает доход, то приоритетным становится отчет о прибылях и убытках, а балансовый отчет остается на почетном втором месте.

Балансовый отчет компании имеет важнейшее значение в сделках кредитного выкупа, ведь он помогает инвестору и банкам определить ее способность обслуживать задолженность. Отчет о прибылях и убытках, с другой стороны, может быть изменен посредством повышения эффективности операционной деятельности.

Важнейшая роль денежного потока определяется тем, что он отражает средства, доступные для выплаты долга. И вновь бухгалтерский учет должен быть прозрачным, чтобы инвестиционная и управленческая команды получали точную информацию, необходимую для принятия решений.

Выше мы упоминали о важности знания предметной области. Венчурным капиталистам необходимо общее понимание того, какими должны быть значения финансовых показателей и какой будет динамика доходов и расходов.

Практикующие специалисты по кредитным выкупам, определяя устойчивость компании в условиях платежей по долгу и принимая решения об операционных усовершенствованиях, должны располагать структурной основой интерпретации данных, которая может быть превращена в конкурентное преимущество.

Давно присутствующая на рынке фирма ABRY Partners специализируется на инвестициях в отрасли, связанные со средствами массовой информации.

Благодаря глубокому пониманию отраслевой динамики, она быстро адаптирует свои действия к нарождающимся тенденциям и определяет возможности усовершенствования плохо используемых активов.

Основатели ABRY в прошлом занимались консалтингом в сфере СМИ, что позволяет им правильно оценивать открывающиеся возможности и определять степень их привлекательности.

Знание того, какие вопросы следует задавать, и умение добиваться ответов относятся к ключевым навыкам инвестора.