Рассматривая этот вопрос, обратите внимание на аргументы, лежащие в основе оценки затрат на капитал в форме накопленной в фирме прибыли.

Руководствуясь соображениями расширения масштабов производства или преследуя иные цели, менеджмент выплачивает лишь часть оставшейся у него прибыли в виде дивидендов на обыкновенные акции.

Таким образом, оставленная в распоряжении компании нераспределенная прибыль является суммой потенциальных дивидендов для акционеров, в связи с чем издержки ее использования приравниваются к требуемой инвесторами норме доходности на обыкновенные акции данной компании, которая в свою очередь определяется доходностью альтернативных инвестиций с аналогичным уровнем риска.

Существующая на развитых рынках капитала практика анализа затрат на собственный капитал опирается на несколько моделей:

  • САРМ,
  • трехфакторную Фама-Френча и
  • многофакторную арбитражную модель.

Поэтому аналитические обзоры агентств включают необходимые для разных моделей параметры и публикуют их на периодической основе. Применение модели Гордона для оценки затрат на капитал возможно только в случаях, удовлетворяющих критериям стабильно растущей компании.

Для остальных ситуаций возможно применение двух- и трехстадийных моделей на основе дисконтируемого потока денежных средств.

Необходимо решать уравнение оценки для двух или трех стадий роста, принимая за неизвестное ставку дисконтирования, которая позволит уравновесить рыночную капитализацию собственного капитала и его подлинную стоимость, рассчитываемую на основе соответствующей многостадийной модели DCF.

Важно подчеркнуть, что и для таких ситуаций аналитические агентства рассчитывают и публикуют необходимые параметры. Создание такой аналитики – важнейшая проблема и задача для российских аналитических агентств.

Если рассматриваемая компания не платит дивиденды, то в качестве входящего потока можно использовать поток свободных денежных средств для акционеров.

В ситуации привлечения капитала путем новой эмиссии обыкновенных акций затраты на капитал корректируют на величину эмиссионных издержек (в расчете на одну акцию, если применяется метод DCF).

Поэтому эмиссия дополнительных акций – это более дорогой источник, чем использование внутренних средств.

Проблемы, связанные с оценкой затрат на капитал в условиях развитых и растущих рынков, существенно различаются.

Во-первых, вызывает сомнение соблюдение гипотезы эффективного рынка, что осложняет применение моделей, в основе которых лежит САРМ.

Во-вторых, есть мнение, что на доходы на таких рынках существенное влияние оказывают не только систематические риски, ной другие факторы риска, в связи с чем в последние годы появилось новое направление научного и практического знания в области затрат на капитал.

Харвей (1996) и Эстрада (2000) показали, что растущие рынки обладают высокой степенью волатильности и их бета-коэффициенты не коррелируют с доходами, когда рассчитываются в соотношении с мировым рынком.

Раньше Харвей (1995) показал, что оценки бета слишком малы, чтобы служить для расчета требуемой доходности, которую инвесторы считают разумной.

Это исследование дало толчок поискам другого фактора риска, в результате чего появилось несколько альтернативных подходов к определению ожидаемой доходности собственного капитала.