Выбор надбавки за риск

Экспертный метод определения коэффициента дисконтирования. Какой следует выбирать надбавку за риск? Специалисты консультационной фирмы Deloitte & Touche рассматривают экспертные оценки премий 0-5% за каждый из следующих видов риска: наличие ключевой фигуры, размер компании, структура капитала, товарная и территориальная диверсификация, диверсификация клиентуры, прогнозируемость прибыли, страновой риск, прочие риски.

Однако не следует увлекаться большим количеством показателей.

Брэйли и Майерс приводят пример ставки дисконтирования для различных видов инвестиций при небольшой инфляции (табл. 4.2).

Таблица 4.2 Ставки дисконтирования для различных видов инвестиций.

Вид инвестиций

Ставка дисконта, %

Снижение затрат, известная технология

10

Расширение осуществляемого бизнеса

15

Новая продукция

20

Венчурные предприятия

30

Правильнее точнее учитывать денежные потоки (доходность) бизнеса, чем потом их корректировать через коэффициент дисконтирования.

Статистический метод определения коэффициента дисконтирования. Статистический метод определения коэффициента дисконтирования заключается в определении долго- и среднесрочной доходности ценных бумаг (но не спекулятивной - на колебаниях стоимости ценных бумаг в течение торговой сессии). Далее доходность ценных бумаг раскладывается на составляющие.

Модель оценки финансовых активов. Классическая модель оценки финансовых активов САРМ (Capital Assets Pricing Model) предложена Марковицем в 1952 г. и более подходит для работы на фондовом рынке. Однако некоторым практическим аспектам, имеющим значимость для финансистов-практиков, необходимо уделить внимание.

Существует известный принцип – большая доходность соответствует большему риску, который устанавливает следующую зависимость:

Ка = Кбр + βa * (Кр - Кбр),

где Ka – доходность определенного актива (например, акции компании);

Кбр – безрисковая доходность (например, по краткосрочным облигациям правительства США);

Кр – доходность, обеспечиваемая рынком в среднем (например, если мы проинвестируем средства сразу во все компании, входящие в индекс Доу-Джонса);

βa- коэффициент «бета» рискованности данного актива.

По сути, коэффициент βa показывает, насколько отличается доходность данного актива (ценной бумаги) от доходности рынка в целом.

Определяется коэффициент βa статистическим образом (так называемые «исторические» бета). Для этого рассчитываются доходность рынка Kр и доходность актива Ка за несколько периодов. Зависимость между Кр и Ка устанавливается в виде:

Ка= Кбр + β*Кр + ε

где Кбр - безрисковая доходность;

β - искомый коэффициент;

ε - статистическая ошибка.

Собственно β определяется методом наименьших квадратов.

Но в зависимости от того, какой период выбран для анализа, с какой периодичностью определяется доходность активов, что считается доходностью рынка, в какой период проведены расчеты, могут быть получены различные оценки.

Подходы, используемые компаниями Value Line и Merrill Lynch, приведены в табл. 4.3.

Таблица 4.3. Подходы к оценке финансовых активов.

Value Line

Merrill Lynch

Периодичность опре­деления
доходности активов

Понедельно

Помесячно

Период анализа

260 недель

60 месяцев

Что считать доходно­стью рынка

NYSE Composite Index

S&P500

Значения коэффициента β некоторых компаний (по данным компании Value Line) приведены в табл. 4.4.

Таблица 4.4. Коэффициент β некоторых зарубежных компаний.

Компания

Ticker

Symbol

Октябрь 1997 г.

Август 2003 г.

1

2

3

4

IBM

IBM

1,10

1,05

Dell Computer

DELL

1,10

1,25

Microsoft Corp.

MSFT

1,10

1,15

Ford Motors

F

1,05

1,20

General Motors

GM

1,10

1,20

Wal-Mart Stores

WMT

1,00

1,05

Coca-Cola

ко

1,15

0,70

PepsiCo Inc

PEP

0,45

0,65

Значения коэффициента β некоторых гостиниц за различные периоды оценки (по данным компании Value Line) приведены в табл. 4.5.

Таблица 4.5. Коэффициент β некоторых гостиниц.

Компания

Ticker

symbol

Август
2003 г.

Октябрь
1997 г.

Август
1996 г.

Май
1996 г.

Hilton Hotels

HLT

1,10

1,00

1,20

1,30

La Quinta Inns

LQI

1,05

1,15

1,15

1,05

Marriott Int.

MAR

1,10

1,15

1,30

1,40

Station Casinos

STN

1,00

1,25

1,60

1,90

Значения коэффициента β некоторых компаний розничной торговли за различные периоды оценки (по данным компании Value Line) приведены в табл. 4.6.

Таблица 4.6. Коэффициент β некоторых компаний розничной торговли.

Компания

Ticker

symbol

Август
2003 г.

Октябрь
1997 г.

Май
1996 г.

Май
1994 г.

Wal-Mart Stores

WMT

1,05

1,00

1,10

1,30

Penney (J.C.)

JCP

1,00

1,00

1,05

1,10

Dollar General Corp.

DG

1,10

1,40

1,55

1,20

Из приведенных данных видно, что значения β заметно отличаются для различных отраслей и компаний и заметно изменяются по времени.

Пример. Рассматривается целесообразность инвестирования в акции компании А с β = 1,6 или акции компании В с β = 0,9, если Кбр = 6%; Кр = 12%. Инвестирование осуществляется только в том случае, если доходность составляет не менее 15%.

Необходимые для принятия решения оценки можно рассчитать с помощью модели САРМ. По формуле находим:

  • для компании А: kА = 6% + 1,6 * (12% - 6%) = 15,6%;
  • для компании Б: kБ = 6% + 0,9 * (12% - 6%) = 11,4%.

Таким образом, инвестиции в акции компании А целесообразны.

Рассмотрим доходность финансового рынка США. В таблице 4.7 приведены данные по доходности краткосрочных облигаций крупнейших корпораций США за февраль 1996 г. (по данным газеты Wall Street Journal). Облигации сгруппированы в зависимости от их надежности, согласно рейтингу агентства Standard&Poor’s.

Таблица 4.7 Доходности облигаций заемщиков различной надежности.

Облигации

Процентная

ставка

Надбавка за риск, %

Примечание

Краткосрочные облигации Казна­чейства США

4,8

-

Риск банкротства равен 0

Долгосрочные 30-летние облига­ции Казначейства США

6,1

-

1,3% - надбавка за долгосрочность вложений

AAA

6,8

0,7

Наивысшая надежность при погашении обязательств

AA

7,1

1,0

Высокая надежность, мини­мальное отличие от АА

A

7,4

1,3

Очень сильные возможности погашения обязательств, но до некоторой степени изме­нение экономических условий может повлиять на компанию

BBB

7,8

1,7

Компании имеют достаточно возможностей для оплаты обязательств, но изменение экономических условий мо­жет привести к ослаблению финансовых позиций

Доходность в зависимости от надежности приводится по статистике ценных бумаг США.

В октябре 2003 г. Moody’s присвоила России «инвестиционный» рейтинг ВааЗ. Сбербанку России 13 октября был присвоен такой же рейтинг, что позволило Сбербанку при размещении займа сэкономить 25 базисных пунктов, или 2,5 млн. долл. при размещении 1000 млн. долл. (0,25%).

Аналитик Альфа-банка Валентина Крылова говорит, что, как правило, каждая ступенька рейтинга дает возможность эмитенту заимствовать в среднем на 40-60 базисных пунктов дешевле.

Об учете риска уместно привести цитату, ставшую известной благодаря «Капиталу» К. Маркса:

«Капитал избегает шума и брани и отличается боязливой натурой. Это правда, но это еще не вся правда. Капитал боится отсутствия прибыли или слишком маленькой прибыли, как природа боится пустоты. Но раз имеется в наличии достаточная прибыль, капитал становится смелым. Обеспечьте 10 процентов, и капитал согласен на всякое применение, при 20 процентах он становится оживленным, при 50 процентах положительно готов сломать себе голову, при 100 процентах он попирает все человеческие законы, при 300 процентах нет такого преступления, на которое он не рискнул бы, хотя бы под страхом виселицы. Если шум и брань приносят прибыль, капитал будет способствовать тому и другому. Доказательство: контрабанда и торговля рабами».

Пример. Рассчитать надбавку за риск вложения в ценные бумаги МММ, если на 1 января 1994 г. одна акция стоила 1 тыс. руб., на 1 июля 1994 г. – 100 тыс. руб., инфляция составляла 20% в месяц, вероятность возврата средств – 1% (в случае кризиса). Коэффициент дисконтирования без учета риска и инфляции принять равным 1 % в месяц.

Решение.

Следовательно, коэффициенты дисконтирования для различных проектов можно и следует выбирать различными.

Приведение денежного потока к безрисковому. Оцениваются два вида денежного потока:

  • с возможным риском;
  • в предположении, что риск устранен или учтен:

ДП бр = ДП риск / (1 - К риск).

Исходя из этого рассчитывается величина надбавки за риск, которая используется в расчетах:

К риск = ДП риск / ДП бр - 1

Пример. Осуществляется перепродажа товара по 100 руб./шт. Полные плановые затраты на закупку и организацию продажи составляют 95 руб. Часть выручки в размере 1% не возвращается (кражи в магазине). Ожидаемый чистый денежный поток составил 100 - 95 = 5 руб., реальный, с учетом потерь, - 100 - 95 – 100 * 0,01 = 4 руб. Отсюда

К риск = ДП риск / ДП бр – 1 = 5 / 4 – 1 = 25%.

Заметим, что мы теряем только 1% (но от выручки), а надбавка за риск составляет 25% (но уже от чистого денежного потока, в данном примере - от прибыли).

Бухгалтерская отчетность по GAAP стала бесполезна для пользователей?
Прибыль компаний по бухгалтерской отчетности, составленной в соответствии с GAAP, в последние годы значительно отличалась от данных национальной статистики США.
Бухгалтерская отчетность по GAAP стала бесполезна для пользователей?
Рассмотрим на примере учет перевода здания из категории недвижимости, занимаемой владельцем, в категорию инвестиционной недвижимости, в соответствии с МСФО.
IAS 40 - Как правильно учесть перевод здания в категорию инвестиционной недвижимости?
Данная публикация содержит краткое изложение новых требований к представлению и раскрытию информации для арендаторов по МСФО (IFRS) 16 «Аренда» как на переходном этапе, так и на постоянной основе. Рассмотрим иллюстративный пример раскрытий в примечаниях к отчетности.
IFRS 16 - Требования к представлению и раскрытию информации (часть 3): примеры раскрытий в примечаниях к отчетности.
Графическое отображение данных позволяет нам быстро визуализировать важные характеристики финансовых данных. Рассмотрим гистограмму, многоугольник частот и накопленное частотное распределение, - в рамках изучения количественных методов по программе CFA.
CFA - Графическое представление финансовых данных
Совет по международным стандартам финансовой отчетности (IASB) опубликовал предлагаемые поправки к МСФО (IAS) 37 «Оценочные обязательства, условные обязательства и условные активы», чтобы указать, какие расходы должна включать компания при оценке обременительности договора.
Учет обременительных договоров - IASB предлагает внести изменения в IAS 37.
Базельский комитет призывает банки опасаться криптоактивов
Базельский комитет по банковскому надзору предупреждает, что криптоактивы, подобные биткойну, представляют потенциальный риск для финансовой стабильности.
Базельский комитет призывает банки опасаться криптоактивов.
В рамках программы CFA рассмотрим один из самых простых способов обобщения финансовых данных - частотное распределение. Также рассмотрим примеры построения частотных распределений ставок доходности S&P 500 и доходности основных фондовых рынков.
CFA - Обобщение финансовых данных с использованием частотных распределений.
Иногда при закупках оборудования и материалов поставщик предоставляет некоторые позиции бесплатно с целью стимулирования продаж. Рассмотрим на примерах различные варианты учета безвозмездно полученных активов по МСФО.
Как учитывать безвозмездно полученные активы по МСФО?
Иногда международным компаниям приходится менять свою функциональную валюту. Рассмотрим на примере, в каких случаях и каким образом происходит изменение функциональной валюты и валюты представления в соответствии с МСФО.
IAS 21 - Как изменить функциональную валюту учета?
Гостиничные сети обычно предоставляют клиентам разные комплексы услуг, в зависимости от срока проживания, а также могут использовать номера для разных целей. Рассмотрим, как в таких случаях следует учитывать здание гостиницы в соответствии с МСФО.
IAS 40 - Является ли гостиница инвестиционной недвижимостью в соответствии с МСФО?
С наступлением 2019 года ряд новых стандартов и поправок к МСФО вступили в силу. Наиболее значительные из этих изменений, такие как новый МСФО (IFRS) 16 «Аренда», скорее всего вам известны. Далее мы рассмотрим и обобщим все изменения на начало 2019 года.
МСФО 2019: Основные изменения, о которых следует знать.
Банки еврозоны скупают суверенные облигации, возрождая опасения «порочного круга»
Выкуп банками внутреннего долга еврозоны возобновляются, поскольку ЕЦБ делает банковскому сектору новую инъекцию дешевого кредитования.
Банки еврозоны скупают суверенные облигации, возрождая опасения «порочного круга»
Рассмотрим основы описательной статистики и ее применения финансовыми аналитиками для анализа рыночной доходности в рамках изучения количественных методов по программе CFA.
CFA - Статистические концепции и рыночная доходность.
Рассмотрим, может ли компания, применяющая МСФО (IFRS) 9 «Финансовые инструменты», использовать только поведенческие показатели кредитного риска для оценки того, существует ли значительное увеличение кредитного риска с момента первоначального признания.
IFRS 9 - Можно ли учитывать только поведенческие факторы при оценке значительного увеличения кредитного риска?
Рассмотрим порядок расчета и учета курсовых разниц по валютным кредитам, которые капитализируются как затраты по заимствованиям в соответствии с МСФО (IAS) 23.
IAS 23 - Как капитализировать курсовые разницы по валютным кредитам?
Данная публикация содержит краткое изложение новых требований к представлению и раскрытию информации для арендаторов по МСФО (IFRS) 16 «Аренда» как на переходном этапе, так и на постоянной основе. Рассмотрим иллюстративный пример основной отчетности.
IFRS 16 - Требования к представлению и раскрытию информации (часть 2): пример основных отчетов.