Прочие виды вознаграждений и запросы на получение капитала

Хотя для большинства венчурных компаний материальное вознаграждение ограничивается вознаграждениями за управление и вознаграждением за успех, выкупные фирмы имеют возможность получать доход от ряда других вознаграждений.

Важный источник такого дохода - комиссионные по сделкам, которые выплачивают приобретаемые компании. По отдельным данным, эти комиссионные лежат в диапазоне между 1 и 2% от стоимости сделки.

В единственном опубликованном исследовании выявлено среднее значение 1,37%, указанное в обнародованной отчетности для тех сделок, в которых комиссионные выплачивались.

Гипотетически эти суммы компенсируют фирме-приобретателю затраты на исследования и подготовку экспертного заключения, понесенные в тех сделках, которые в последующем были упущены.

Кроме того, приобретенная компания зачастую должна выплачивать своему покупателю ежегодное вознаграждение за наблюдение (annual monitoring fee).

В ходе неофициальных бесед Метрик и Ясуда выяснили, что ежегодное вознаграждение за наблюдение лежит в диапазоне от 1 до 5% прибыли до уплаты процентов, налогов, износа и амортизации (EBITDA), более крупные компании в то время платили по нижней границе диапазона, а меньшие - по верхней.

Выкупной фонд заключает с портфельной компанией договор предоставления соответствующих услуг на какой-то оговоренный период времени.

Если компания выходит до указанной в договоре даты, фонд обычно получает паушальный платеж (lump-sum payment), компенсирующий оставшуюся часть приведенной стоимости этого договора.

В 2006 г. фонд KKR получил от своих портфельных компаний 276 млн/ долларов в виде комиссионных по сделкам и 67 млн. в виде вознаграждений за наблюдение - почти столько же, сколько он получил от различных своих фондов.

Большое число выкупных фирм засчитывает полученные комиссионные по сделкам и вознаграждения за наблюдение в счет вознаграждения за управление.

Многие из них возвращают своим простым партнерам не менее 50% полученных комиссионных. Простые партнеры, однако, все более обеспокоены тем, что эти выплаты перераспределяют материальный достаток от простых партнеров полным партнерам, потому что они снижают жизнеспособность самой компании. В таком случае компенсация внешне будет выгодна простым партнерам, но не обязательно компаниям.

В работе Метрика и Ясуды анализируется экономика отрасли прямого инвестирования с использованием набора данных крупного инвестора, вкладывающего в фонды, осуществляющие прямое инвестирование.

Располагая подробной информацией о размерах 238 фондов, привлеченных между 1993 и 2006 г., авторы смоделировали чистую приведенную стоимость ожидаемой выручки, которую получат управляющие.

Примерно 66% ожидаемой выручки, как обнаруживают авторы, поступает от фиксированных составляющих (в частности, от вознаграждений за управление).

Размеры комиссионных и вознаграждения за успех,
а также база исчисления вознаграждений
для венчурных и выкупных фондов

Как показано в таблице, почти половина венчурных компаний, но менее 10% выкупных фондов, взимают вознаграждения за управление в размере более 2%.

Менее половины венчурных фондов меняли базу исчисления вознаграждений (то есть брали за основу инвестированный капитал или условленный капитал) в период работы фонда, а чуть более половины меняли уровень вознаграждений после инвестиционного периода.

В то же время 84% выкупных фондов меняли их базу, а 45% - уровень. Среди венчурных фондов 16% поменяли как базу, так и уровень, и почти 39% выкупных фондов поступили так же.

Что касается уровня вознаграждения за успех, очевидно, что преобладал уровень в 20%. Лишь четыре венчурных фонда получали больший процент, а один - меньший. Все 144 выкупных фонда из данной выборки получали вознаграждение за успех в 20%.

Среди фондов с пороговой доходностью (45% венчурных, 92% выкупных) показатель 8% был, вне сомнения, самым типичным.

Запросы на получение капитала

В отличие от полной оплаты всей суммы при покупке акций взаимного фонда, простой партнер всего лишь принимает обязательство инвестировать в некий фонд, осуществляющий прямое инвестирование.

Зачастую определенная доля (10-35%) общих обязательств пополнения капитала должна быть внесена, когда фонд «закрывается». Закрытие может происходить несколько раз по мере того, как инвестиционная фирма привлекает средства.

Обязательства пополнения капитала впоследствии «запрашиваются» по мере того, как фирма находит и финансирует инвестиции. Простой партнер в таком случае может взять на себя обязательство пополнения капитала на 5 млн. долларов, но выписать чек лишь на часть этой суммы в момент закрытия фонда.

Полные партнеры в общих чертах описывают график использования денег в соглашении, позволяя простым партнерам предвидеть, когда средства будут запрошены в полной мере, но редко указывая точные даты и суммы.

В большинстве случаев фонды, осуществляющие прямое инвестирование, предполагают вложить большую часть своего капитала к концу четвертого года, но они, кроме того, обычно резервируют некую сумму на финансирование нужд «позднеспелых» компаний (later-maturing companies).

Этот подход выгоден как простым партнерам, так и полным партнерам. С точки зрения полных партнеров, способность «запрашивать» капитал не позволяет показателям доходности снизиться за счет того, что средства немедленно инвестируются в высокодоходные инвестиционные возможности.

Он также возлагает бремя обеспечения ликвидности на простых партнеров. Полным партнерам нет необходимости пытаться сбалансировать сроки завершения различных инвестиций для обеспечения наличия средств в момент затянувшегося или скоротечного закрытия сделки.

Как правило временной промежуток между запросом на получение капитала и перечислением денег в пользу инвестируемой компании составляет 30 дней, но он может составлять и всего лишь 2 дня.

По идее процедура запросов позволяет простым партнерам расходовать капитал многоцелевым образом. Остаток обязательств пополнения капитала может образоваться за счет ранее осуществленного прямого инвестирования.

Коль скоро цикл инвестирования и ликвидации сравнительно сбалансирован, простые партнеры способны финансировать свои будущие обязательства пополнения капитала для прямого инвестирования за счет инвестиций, сделанных в прошлом.

Когда выходы из инвестиций внезапно падают ниже типичных показателей прошлого, как случилось в 2008 - начале 2009 г., некоторые простые партнеры страдают от серьезных ограничений ликвидности.

Во многих случаях полные партнеры помогают своим простым партнерам бесконфликтно решить эти вопросы, путем ли снижения темпа инвестирования или же помощи в осуществлении вторичных продаж.