Последствия бурных инвестиционных циклов распространяются и на сферу политики. Слишком часто политические деятели предпринимают действия, направленные на стимулирование венчурного финансирования. (Попытки поощрения кредитных выкупов, учитывая их неоднозначную репутацию, наблюдаются гораздо реже.)

Впрочем, в большинстве случаев они осуществляются в самое неподходящее время, еще более усиливая перегрев рынка.

Повышенное внимание государственных деятелей и политических консультантов естественно, а поощрение венчурного финансирования становится все более распространенным способом его ускорения.

Многочисленные попытки подхлестнуть посредника в лице венчурного капитала предпринимались в самых разных государствах Азии, Европы и Америки. Но они слишком часто игнорировали рассматриваемые инвестиционные циклы.

Ранее мы обосновали положение о том, что венчурная отрасль является в высшей степени цикличной. Мы рассмотрели и изменения воздействий венчурного капитала в зависимости от фазы цикла.

Так, в периоды пиков значительная часть финансирования, по-видимому, носит дублирующий характер, вследствие чего вероятность его благоприятного влияния на инновационный процесс значительно снижается.

Во многих случаях именно в это время наибольшей активности венчурных фондов предоставляется и дополнительное финансирование в рамках различных государственных программ. Более того, зачастую оно направляется в те же самые сектора, в которых уже действуют венчурные инвесторы.

Подобные действия являются отражением способа оценки соответствующих политических инициатив и определения вознаграждения их участников. Слишком часто создание иллюзии успешности программы становится более важным делом, чем реальный успех в ускорении инновационного процесса.

Например, администраторы многих государственных программ венчурного финансирования инициируют публикацию глянцевых брошюр об «историях успеха» отдельных фирм.

Перспектива получения такого рода признания может подтолкнуть менеджера программы к решению о выделении финансирования фирме из «горячей» отрасли с хорошими перспективами на достижение успеха, даже если этот сектор достаточно хорошо обеспечен инвестициями венчурных капиталистов (следовательно, дополнительное финансирование окажет, скорее всего, умеренное воздействие на нововведения).

Достаточно упомянуть об американской «Программе передовых технологий». Государственное финансирование компаний, занятых разработками в сфере генной инженерии и созданием различных интернет-инструментов, началось как раз тогда, когда эти сектора были «залиты» потоками венчурных инвестиций.

Государство добилось бы гораздо больших успехов, если бы обратило внимание на разрывы, возникающие в процессе венчурного финансирования. Как упоминалось выше, во многих случаях венчурные инвестиции сосредотачиваются в нескольких технологических областях, которые, как считается, обладают огромным потенциалом.

Увеличение объемов средств, привлекаемых в венчурные фонды (движущей силой которого являются такие факторы, как изменения ставок налога на прирост капитала), по-видимому, приведет к более острой конкуренции за сделки, связанные с существующим множеством технологий, а не к увеличению разнообразия типов финансируемых компаний.

Политики могли откликнуться на эти отраслевые условия, сосредоточив внимание на технологиях, не пользующихся в настоящее время популярностью у венчурных инвесторов, а также предоставляя капитал второго эшелона фирмам, финансируемым венчурными капиталистами, в периоды ослабления притока венчурных средств.

Если речь идет о США, то определенных успехов в осуществлении стратегии, представляющейся нам наиболее целесообразной, добились две другие государственные программы.

Созданный при участии ЦРУ фонд In-Q;Tel более эффективно устраняет пробелы в традиционном венчурном финансировании, уделяя повышенное внимание поиску технологий, соответствующих специфическим потребностям Управления.

Еще один пример - программа «Инновационные исследования малого бизнеса» (SBIR). Решения о финансировании тех или иных компаний принимаются не централизованными органами, а менеджерами программы из различных государственных учреждений, занятыми поиском решений специфических технических проблем (например, администратором исследований из ВВС США, заинтересованному в стимулировании разработок новых композитных материалов).

Благодаря SBIR было обеспечено финансирование большого количества неординарных технологий, не представлявших интереса для традиционных венчурных инвесторов.

Безусловно, государственные программы способны привести к «перегреву» венчурного рынка, если они слишком велики и рынок не может приспособиться к ним. В результате возникают не только обсуждавшиеся нами выше проблемы. Слишком крупные программы способны лишить стимулов или вытеснить частное финансирование.

Государственные фонды могут приобрести настолько крупные размеры, что венчурные капиталисты полностью утрачивают интерес к инвестициям на отдельно взятом рынке, так как все привлекательные возможности уже были профинансированы благодаря государству.

Наглядной иллюстрацией этой опасности служит опыт осуществления в 1990-е гг. программы Канадского фонда труда. В 1980-1990-х гг. эти фонды учреждались правительствами провинций страны с целью поощрения венчурного капитала.

Но в процессе их создания использовались некоторые весьма специфические элементы, такие, например, как решение, в соответствии с которым управление фондами поручалось профсоюзам.

Последние если и имели представление о венчурном процессе, то самое общее. Неудивительно, что к руководству фондами устремились совершенно посторонние люди, заинтересованные в первую очередь в получении личной выгоды - друзья профсоюзных лидеров и те, кто погнался за «длинным долларом».

Довольно многим из них удалось встать во главе фондов. Самым же неприятным стал быстрый рост капитала инвесторов в фондах труда. Общий объем привлеченных ими средств увеличился с 800 млн. долларов в 1992 г. до 7,2 млрд. долларов в 2001-м.

Для сравнения, частные независимые фонды выросли в рассматриваемый период с 1,5 млрд. до 4,4 млрд. долларов (и в первом, и во втором случае приведены данные в канадских долларах 1992 г.).

Созданным в рамках государственной программы фондам удалось привлечь значительный по размерам капитал. В то же время они не только не добились сколько-нибудь заметных успехов, но и затормозили на несколько лет развитие отрасли прямых инвестиций в Канаде.

В целом, наибольшую помощь венчурному капиталу способны предложить государственные программы, ориентированные не столько на предложение капитала, сколько на расширение спроса на финансирование со стороны отраслевых фондов.

В качестве примеров мы можем привести правовые акты, направленные на коммерциализацию технологий, находящихся на ранней стадии развития, такие как американские Закон Бея-Доула (1980 г.) и Федеральный закон о передаче технологий (1986 г.).

Оба закона облегчают предпринимателям доступ к исследованиям на ранних стадиях разработки технологий. В первую очередь имеются в виду те из них, которые финансируются государством и осуществляются в университетах.

Существенное воздействие на объем предоставляемого венчурного капитала и уровень доходов от этих инвестиций способны оказать и меры в рамках налоговой политики (например, понижение ставок налога на прирост капитала по сравнению с уровнем налогообложения обычного дохода), способствующие повышению привлекательности предпринимательской деятельности.

Подобные в большей степени косвенные меры могут оказаться более действенными с точки зрения оказания венчурной отрасли помощи, в которой она нуждается для того, чтобы благополучно пережить недавние потрясения.

Короче говоря, некоторые государственные программы, нацеленные на «подстегивание» венчурного капитала и предпринимательских инноваций, по-видимому, имели положительную общественную «доходность». Но наиболее эффективными в этом отношении являются программы и политические решения, которые закладывают прочные основы для эффективных частных инвестиций.

Наш анализ позволяет предположить, что рынок венчурного капитала может страдать значительными «несовершенствами», воздействие которых способно привести к существенному снижению совокупной общественной выгоды, порождаемой венчурным финансированием.

Учитывая экстраординарные темпы роста (а теперь и сокращения) венчурной отрасли в последние десятилетия, эффективная политика ее развития должна быть направлена не столько на расширение краткосрочного финансирование в нынешнем переходном периоде, сколько на повышение эффективности частных рынков в длительной перспективе.

Другой стороной государственного вмешательства были попытки исправления отраслевых недостатков посредством принятия противоречивых правил и норм в периоды, когда отраслевые спады ведут к снижению доходности и громким банкротствам фирм, поддерживаемых группами прямых инвестиций.

Зачастую эти интервенции были вызваны недовольством, возникавшим во время спадов; вероятно, в тех или иных случаях они могли способствовать ускорению темпов падения отрасли.

В число финансовых институтов, находящихся под пристальным наблюдением регуляторов, входят и фонды прямых инвестиций, особенно фонды кредитного выкупа. В прошлом они находились скорее на обочине внимания органов, ответственных за регулирование экономики.

Например, в США на деятельность фондов с ограниченным количеством «искушенных в своем деле» (то есть достаточно богатых) инвесторов не распространялись положения Закона об инвестиционной компании (1940 г.).

Как представляется, во многих случаях эти исключения проистекают не из осознанных политических решений, но являются историческими случайностями. Так, регулятивная финансовая архитектура многих стран мира проектировалась в то время, когда отрасль прямых инвестиций находилась в зачаточном состоянии.

Однако в связи с последствиями глобального финансового кризиса многие политики обратили пристальные взоры на регулирование в сфере прямых инвестиций.

Во многих случаях пересмотр действующих в отрасли норм и правил был вызван опасениями, что деятельность этих фондов способствует повышению волатильности и рисков для экономики в целом. Например, в соответствии с заявлением Европейской комиссии:

Деятельность менеджеров альтернативных инвестиционных фондов (АИФ) ведет к увеличению рисков инвесторов АИФ, контрагентов, финансовых рынков и экономики в целом, превышающим значения инвестиционного риска, свойственного финансовым вложениям. <...>

Неблагоприятные рыночные условия оказали сильное отрицательное влияние на состояние сектора, в результате чего были получены новые свидетельства роли менеджеров АИФ в усугублении динамики рынка.

Следствием такого рода убеждений стали несколько предложений, направленных на ужесточение и придание системного характера регулятивному надзору над этими институтами.

Принятое Европейским парламентом в 2010 г. законодательство предполагало целый ряд других изменений, включая установление в Европейском сообществе ограничений на длину кредитного плеча, требование о раскрытии информации об инвестициях всех фирм, осуществляющих прямые инвестиции, и даже о формируемых фондах (потенциально).

Предпринимаемые законодателями и регуляторами усилия осуществляются из самых благих намерений, но с ними связаны две фундаментальные проблемы.

Во-первых, едва ли целесообразно ограничивать фонды кредитного выкупа специальными требованиями к кредитному рычагу и раскрытию информации, если другие участники рынка - от индивидуальных инвесторов, таких как Ричард Брэнсон, до суверенных фондов и даже самих корпораций - остаются свободными в аналогичных инвестициях в компании.

Все выглядит так, как будто эти правила вводятся только для того, что «наклонить стол» в пользу некоторых инвесторов и помешать деятельности фондов кредитного выкупа.

По-видимому, еще одним стимулом для законодателей стали огульные заявления об отрицательном воздействии прямых инвестиций, обвинения не имеют под собой реальных оснований.

Мы понимаем желание политиков «сделать хоть что-нибудь» в период экономического кризиса, но их реакция далеко не всегда является адекватной ситуации.