Кроме выходов через поглощения и IPO, есть и другие способы выхода. Некоторые возвращают только часть из средств инвестора, например, через дивиденды.

Другие, типа закрытий, обеспечивают очень небольшой возврат, однако позволяют фирмам прямых инвестиций прекратить вложения времени и денег в разочаровавшую компанию.

Частичные выходы: дивиденды

При помощи дивидендов компания возвращает деньги своим инвесторам. Дивиденды представляют собой тип частичного выхода: компания остается в портфеле фирмы, осуществляющей прямые инвестиции, и требует контроля и рекомендаций, однако фирма снизила риск сделки, сократив количество инвестированных денег.

В некоторых случаях компания может заплатить дивиденды, поскольку у нее нет денежных средств для выкупа привилегированных акций.

В других ситуациях фирмы выкупных инвестиций могут принудить свои компании заплатить им дивиденды, возмещающие большую часть стоимости их акционерного капитала, при этом сохраняя свои позиции в структуре собственности неизменными.

Например, Hertz Global Holdings, компания по прокату автомобилей, выпустила новые долговые обязательства, чтобы заплатить своим инвесторам (Clayton, Dubilier and Rice, Carlyle и Merrill Lynch Private Equity) дивиденды в размере l млрд. долларов за 14 месяцев.

Однако у этих выплат была и темная сторона: процентные затраты Hertz в результате выросли вдвое. В I квартале 2010 г. компании, контролируемые фирмами выкупных инвестиций, привлекли 10,8 млрд. долларов долга для финансирования таких дивидендных выплат, по сравнению с 1 млрд. долларов за весь 2009 г.

Как отмечалось ранее, дивиденды вызывают расхождение интересов между предпринимателем и инвесторами - предприниматель хочет сохранить деньги в компании, а инвесторы, которые получают дивиденды, хотят, чтобы они были им выплачены.

Однако дивиденды могут послужить и для полезных целей. Как описывается в классической статье Майкла Дженсена, свободный денежный поток - это денежный поток, превышающий нужды финансирования проектов, которые имеют положительную чистую приведенную стоимость по соответствующей ставке дисконтирования, - может создать конфликты между руководителями и акционерами, особенно если руководители финансируют невыгодные проекты и снижают эффективность компании.

В такой ситуации использование свободных денежных потоков для выплаты дивидендов повышает корпоративную эффективность, одновременно вознаграждая акционеров.

Таким образом, дивиденды имеют два лица. В качестве средства возвращения капитала простым партнерам они делают благо для всех сторон, при условии что эти средства не нужны для основного бизнеса компании.

Если, с другой стороны, они финансируются не из свободного денежного потока, а за счет резкого повышения долга компании, сокращения ценных долгосрочных инвестиций или истощения необходимых финансовых резервов, они могут сделать компанию более уязвимой к внешним шокам и существенно ослабить ее в долгосрочной перспективе.

Выходы, минимизирующие убытки

Инвесторы Orangina и Playdom, несомненно, заработали больше денег, когда их компании были приобретены. Как и продавцы в сделках вторичного выкупа, описанных ранее. Однако в некоторых случаях выход через поглощение предлагает стратегию минимизации убытков.

Поглощение Ellacoya компанией Arbor Networks, как упоминалось ранее, представляло усилия инвесторов обеих компаний создать предприятие с достаточным рыночным присутствием, чтобы выйти на биржу или стать интересным объектом поглощения для более крупной компании.

Фактическая сделка совсем не была событием ликвидности, поскольку инвесторы в обеих компаниях получили акции новой объединенной - и по-прежнему непубличной - компании. В то время как IPO не является выходом, но создает для него возможность, слияние непубличной компании с другой непубличной компанией создает надежду на выход.

В каждом портфеле есть компании, которые никогда в реальности не были провальными, но не были и успешными. Они отстают от рубежных показателей, но всего на один квартал; они всего в одном клиенте от точки безубыточности по финансовым потокам; очень интересный потенциальный покупатель почти готов предложить сделку.

На каком-то этапе инвесторы устанавливают, что маржинальная стоимость дополнительных инвестиций времени или денег в компанию не даст положительной прибыли. Совет директоров должен решить, закрыть ли компанию и списать инвестиции или сделать косметические изменения и найти кого-то, кто ее купит.

В идеале эта сделка создает некоторое количество ликвидности, даже в убыток; но что важнее, это то, что она высвобождает время и деньги для более перспективных возможностей.

Например, после обвала NASDAQ на балансе многих венчурных фирм оказались проблемные компании с высокими затратами, которые потеряли многих своих потенциальных клиентов. Продать их за стоимость уже разработанных технологий, часто за несколько пенни с каждого инвестированного доллара, было все же выгоднее, чем закрыть их и потерять все или продолжать вкладывать в них крупные суммы.

Как сказал один инвестор:

В то время мое членство в совете директоров технологической компании без какой-либо выручки практически означало, что компания вывесила надпись "Продается".

Когда совету директоров предлагается поглощение, как и отмечалось ранее, необходимо оговорить цены и условия. Особенно в случае с испытывающей трудности компанией, мы можем видеть взаимодействие различных инвесторов с различными правами голоса.

Заплативший небольшую цену за акции ранний инвестор, которому необходимо продемонстрировать прибыль, чтобы привлечь фонд, может быть готов продать компанию по очень низкой цене.

Если у него также есть права старшинства, он может навязать эту сделку другим инвесторам с более значительными первоначальными инвестициями. Однако такое поведение встречается редко, поскольку венчурный капитал - небольшая отрасль; фирмы часто встречаются друг с другом в последующих сделках, а плохие отношения с соинвесторами - не самая лучшая идея.

Продажа компаний, которые мало узнаваемы на рынке или непопулярны, - тяжелая работа. Здесь вновь имеет значение репутация венчурного инвестора и качество его сети контактов.

Инвестиционные банки, которые работали с инвесторами ранее и надеются вновь с ними работать над более успешными выходами, представят испытывающие трудности компании возможным покупателям и разделят полученные в итоге средства.

Руководители, ранее работавшие с инвесторами, могут работать в компаниях или знать компании, которые может заинтересовать текущая технология компании. При какой-то цене некоторые компании могут найти покупателя или могут быть разделены на активы - фактически интеллектуальную собственность, которая является объектом поглощения, - в то время как формальная зарегистрированная структура закрывается.

Это одна из ситуаций, когда первоначальная структура капитализации, скорее всего, будет изменена, чтобы выделить вознаграждение для руководства.

Обратная продажа акций

Иногда инвесторы пользуются опционом «пут», и продают свою позицию обратно компании. Это условие, конечно же, должно являться частью первоначального соглашения; но оно может применяться к стартапам или кредитным выкупам.

Опцион «пут» дает инвестору право продавать свои акции обратно компании, иногда с премией, которая позволяет группе прямых инвестиций получить небольшую прибыль. Обычно эти сделки разрешены только через пять-восемь лет после изначальных инвестиций, и только если компания не достигла события ликвидности.

Motilal Oswal Financial Services, индийский биржевой брокер и финансово-консультационная компания, привлекла в 2006 г. инвестиции от хедж-фонда и американского инвестора в молодые компании.

Хедж-фонд настоял на условии, которое позволяло ему предъявить акции для покупки компании с оговоренной минимальной нормой прибыли, если Motilal Oswal не выйдет на биржу в течение пяти лет.

Хедж-фонд хотел защититься от снижения стоимости, если он «застрянет» в неликвидных акциях. Однако компания вышла на биржу в 2007 г., обеспечив более выгодный выход.

Иногда инвестор может продать свои акции обратно компании даже без формального опциона «пут». Один стартап был лишь самоокупаемым по финансовым потокам, но, несмотря на несколько предложений, генеральный директор-основатель отказывался его продавать.

Более того, основатель не любил одного конкретного венчурного инвестора, который получил место в совете директоров от коллеги, покинувшего фирму.

В конечном итоге третьему инвестору из венчурной фирмы (заметьте: три инвестора, одна венчурная фирма, одна компания) удалось договориться о соглашении. Генеральный директор-основатель выкупил акции этого инвестора приблизительно за половину их стоимости, и раздражающий его директор ушел из совета.

Для венчурной компании возвращение половины своих инвестиций было хорошим выходом, поскольку член совета директоров теперь мог посвятить себя компаниям, имеющим больший потенциал. Однако во многих стартапах трудно продать акции назад компании или реализовать опцион «пут», поскольку у компании нет достаточно средств, чтобы выкупить акции.

Другой тип частичного выхода имеет место, когда один инвестор продает свои акции другим инвесторам. Это может случиться в ходе привлечения этапа финансирования или когда инвестор исчерпал свои средства либо ему нужно выйти из компании по какой-то другой причине, начиная от здоровья и заканчивая изменением направления деятельности инвестиционной компании.

Решение корпорации выйти из корпоративной программы венчурного капитала может послужить стимулом к такой продаже. Часто передача случается по первоначальной стоимости этапа инвестиций, в рамках которого были куплены акции.

Иногда есть соглашение, которое позволяет первоначальному владельцу в какой-то степени участвовать в конечном выходе из компании. Тот механизм скорее даст просто возможность выхода, нежели прибыли.