Почему так сложно оценивать богатые компании?

Может показаться странным, что оценка бизнеса со значительными денежными средствами и минимальной задолженностью представляет собой большую проблему, чем компаний, у которых пропорционально (часто в прямом денежном выражении) меньше финансовых активов и более высокие заимствования.

Разумеется, вопрос должен быть более простым: не достаточно ли суммировать чистые денежные активы для получения результата?

Если бы это было так просто.

Чтобы понять, почему это не так, давайте посмотрим на традиционный экзамен по корпоративному финансированию, проводимый студентами MBA. На таких экзаменах кандидатам обычно предлагается оценивать стоимость и характеристики активов и рисков компаний с задолженностью в их финансовой структуре.

Для обычной производственной компании характерен большой пул операционных активов и некоторые незначительные финансовые активы, а также обязательства, включающие собственный капитал и задолженность.

Активы должны равняться долгам и капиталу на основе рыночной стоимости. Долг обычно составлял относительно большую часть финансового аппарата.

Совсем другая история с нетипичными компаниями, богатыми наличными деньгами, которые обычно имеют очень большие финансовые активы (называемые «денежными», но фактически это портфели облигаций и других активов). Пассивная часть также отличается. Существует только незначительная задолженность, если таковая вообще имеется.

На этом этапе важно четко указать, что проблемы оценки таких компаний возникают независимо от отрасли, в которой они находятся. Любую тенденцию ссылаться на технические компании в качестве примеров не следует истолковывать как дискуссию о новых, цифровых корпорациях.

Тем не менее, такие компании появляются снова и снова в упражнениях MBA, а ученики, привыкшие оценивать традиционные производственные компании, перестают применять к ним обычные формулы. Они чувствуют себя некомфортно, потому что у таких компаний разные финансовые структуры.

В принципе, обычные методы оценки должны работать. Стандартная процедура такова: если вы знаете характеристики риска финансового портфеля, вы можете оценить характеристики риска своих операционных активов.

Представьте себе техническую компанию с государственными облигациями на сумму 30 миллиардов долларов США. Стоит ли оценивать этот портфель в 30 миллиардов долларов? Нет, потому что непонятно, что компания будет делать с этой кучей денег и ценных бумаг.

Сколько на самом деле стоят высокотехнологичные гиганты?

Такой подход был бы эффективен при работе с техническими гигантами (и другими богатыми денежными средствами предприятиями), которые обладали бы исключительно большим пакетом государственных облигаций.

Некоторые полагают, что такие компании полностью инвестируются в эти безрисковые активы, что, к сожалению, является чрезмерным упрощением. Технологические компании вышли далеко за рамки безрисковых государственных облигаций с точки зрения распределения активов, что значительно осложняет ситуацию.

Представьте себе техническую компанию с государственными облигациями в размере 30 миллиардов долларов США (22,8 миллиардов фунтов). Стоит ли оценивать этот портфель в 30 миллиардов долларов? Нет, потому что непонятно, что компания будет делать с этими активами.

Она может планировать инвестировать часть этих средств в компании (демонстрируя отрицательную чистую норму прибыли), полагая, что они будут интересными стартапами с большим будущим. Или, что более прозаично, это может быть просто плохим инвестиционным решением. Налоговые вопросы могут быть еще одной причиной, по которой у высокотехнологичной компании есть крупные портфели государственных облигаций.

То, что есть такая огромная денежная куча, которая может стоить меньше, чем ее номинальная стоимость, неизбежно вызовет критику активистов-инвесторов.

Компании с избыточными деньгами могут поглотить потенциально нестабильных новичков.

В стиле старой школы мы должны вернуть деньги законным владельцам - акционерам. И в 1980-х и 1990-х годах, возможно, это было так.

Но современная гигантская технологическая компания может заявить, что богатые денежными средствами компании способны «задерживать дыхание» дольше, чем кто-либо другой в ценовой войне. Таким образом, денежная стопка может обладать оценочной стоимостью как выше, так и ниже ее финансовой стоимости.

Этот излишек также позволяет технологическим компаниям покупать потенциально нестабильных новичков. Мы увидели пример этого в случае с приобретением Facebook как Instagram, так и WhatsApp, хотя менее выгодная покупка Tumblr Yahoo является доказательством того, что эта стратегия не всегда работает.

В общем, контраргумент старой школы заключается в том, что эта финансовая подушка является неотъемлемой частью создания ценности на операционной стороне. Вы не можете разделить операционные активы и финансовые активы.

Оценка бизнеса далеко не так проста.

Итак, вернемся к оценке. Демонстрация своей стратегической ценности конкурентам, чтобы показать, что ваш бизнес здесь, чтобы остаться, - сложный трюк, но его стоит попробовать. Мы можем выполнить сценарийный анализ и сделать наши предположения явными, чтобы получить какую-то ценность.

Стоит еще раз подчеркнуть, что такой подход справедлив для любого богатого денежными средствами бизнеса, а не только тех, кто занимается технологическим сектором. Но интересно выяснить, почему такие компании, похоже, накапливают столько наличных денег и так мало долга.

Во-первых, и, возможно, наиболее очевидно, они чрезвычайно прибыльные - или, вернее, те, которые прорываются в прибыль, как правило, генерируют большие излишки денежных средств.

Кроме того, их управленческие команды придают большое значение обеспечению того, чтобы бизнес был долгосрочным игроком.

Кроме того, они в целом разумны в смягчении фискальных последствий для такого портфеля, используя хорошее налоговое планирование.

Американский писатель Ф. Скотт Фитцджеральд знаменит своим изречением о том, что очень богатые «отличаются от остальных». То же самое можно сказать о богатых деньгами компаниях в отношении традиционных предприятий.

Для определения стоимости их финансовых и операционных активов требуются новые инструменты и новое мышление. Это вызов, но такой, который мы способны принять.