Структурированные финансовые инструменты (англ. 'structured financial instruments') представляют собой широкий сектор финансовых инструментов. Этот сектор включает в себя ценные бумаги, обеспеченные активами (ABS, asset-backed securities) и обеспеченные долговые обязательства или облигации, обеспеченные пулом долговых ценных бумаг (CDO, collateralized debt obligations).

CDO - это ценные бумаги, обеспеченные диверсифицированным пулом из одного или нескольких долговых обязательств, и они, как и ABS, обсуждаются в чтении о ценных бумагах, обеспеченных активами. Общей характеристикой всех этих финансовых инструментов является то, что они перепаковывают и перераспределяют риски.

В этом разделе мы уделяем основное внимание другим структурированным финансовым инструментам, кроме ABS и CDO. Эти инструменты обычно имеют индивидуальные структуры, которые часто объединяют облигацию и, по крайней мере, один производный инструмент. Некоторые из этих инструментов называются структурированными продуктами.

Использование производных инструментов подвергает владельца структурированного финансового инструмента риску одного или нескольких базовых активов, таких как акции, облигации и товары.

Стоимость выкупа и размер купона структурированных финансовых инструментов часто связаны формулой с доходностью базовых активов.

Таким образом, платежи по облигации заменяются нетрадиционными выплатами, которые осуществляются не из денежных потоков эмитента, а за счет поступлений от базового актива.

Несмотря на то, что не существует общепринятой классификации структурированных финансовых инструментов, в этом чтении мы представим четыре широкие категории инструментов: с защищенным капиталом, с повышенной доходностью, с правом участия в прибыли и с левериджем.

Инструменты с защищенным капиталом.

Предположим, что инвестор имеет для инвестирования $100,000. Инвестор покупает бескупонные облигации, выпущенные суверенным эмитентом, с погашением через 1 год.

Также предположим, что стоимость покупки бескупонной облигаций составляет $99,000.

Инвестор может использовать $1,000, оставшихся от покупки бескупонных облигаций, чтобы купить колл-опцион на базовый актив, который истекает через 1 год. Покупка колл-опциона дает инвестору право выкупить базовый актив через 1 год по заранее определенной цене.

Инвестор получит $100,000, когда наступит срок погашения бескупонной облигации, а также может получить прибыль от потенциального роста цены колл-опциона. Эта комбинация бескупонной облигации и колл-опциона может быть предварительно оформлена как структурированный финансовый инструмент, который называют сертификатом гарантии (англ. 'guarantee certificate').

Бескупонная облигация обеспечивает инвестору защиту капитала; при погашении инвестор получит 100% инвестированного капитала, даже если колл-опцион останется неисполненным. Колл-опцион обеспечивает потенциал роста, если цена базового актива увеличивается и ограничивает снижение стоимости, если цена базового актива падает.

Снижение стоимости инвестиций ограничено ценой, которую часто называют премией, выплачиваемой за колл-опцион. В нашем примере максимальный убыток, которой может получить инвестор, составляет $1,000, что является ценой, выплаченной за колл-опцион.

Инструменты с защищенным капиталом (англ. 'capital protected instrument') предлагают различные уровни защиты капитала. Сертификат гарантии предлагает полную защиту капитала. Другие структурированные финансовые инструменты могут предлагать только частичную защиту капитала.

Обратите внимание, что защита капитала надежна настолько, насколько надежен эмитент инструмента. Если эмитент сертификата обанкротится, инвесторы могут потерять весь свой капитал.

Инструменты с повышенной доходностью.

Повышение или усиление доходности (англ. 'yield enhancement') означает увеличение воздействия риска в надежде реализовать более высокую ожидаемую доходность. Краткосрочные кредитные облигации (CLN, credit-linked note) являются примером инструмента с повышенной доходностью.

В частности, это вид облигации, который выплачивает регулярный купон, но чья стоимость выкупа зависит от возникновения четко определенного кредитного события, такого как понижение кредитного рейтинга или дефолта базового актива, который также называют «reference asset».

Если указанное кредитное событие не происходит, инвестор получает номинальную стоимость CLN при погашении. Но если событие происходит, инвестор получает номинальную стоимость CLN за вычетом номинальной стоимости базового актива, с которым связан CLN.

CLN позволяет эмитенту передать влияние кредитного события инвесторам. Таким образом, эмитент является покупателем защиты, а инвестор - продавцом защиты. Инвесторы готовы купить CLN, потому что эти ценные бумаги предлагают более высокий купон, чем аналогичные облигации.

Кроме того, CLN обычно выпускаются с дисконтом. Таким образом, если указанное кредитное событие не происходит, инвесторы получают значительный прирост капитала при покупке CLN.

Инструменты с правом участия в прибыли.

Как следует из названия, инструмент с правом участия в прибыли или просто инструмент участия (англ. 'participation instrument') - это инструмент, который позволяет инвесторам участвовать в прибыли от базового актива. Облигации с плавающей ставкой можно рассматривать как разновидность инструмента участия.

Как обсуждалось ранее, облигации с плавающей ставкой (FRN) отличаются от облигаций с фиксированной ставкой тем, что их купонная ставка периодически регулируется в соответствии с предварительно определенной формулой. Формула купона обычно выражается в виде базовой ставки, скорректированной на спред.

Облигация с плавающей ставкой имеет почти нулевой риск процентных ставок, поскольку изменения в денежных потоках ограничивают влияние изменений процентных ставок на цену облигации. Таким образом, облигации с плавающими процентными ставками дают инвесторам возможность участвовать в изменении процентных ставок.

Например, правительство Италии в июне 2005 года выпустило облигации с плавающей ставкой с погашением в июне 2020 года. Купон выплачивается ежегодно и ставка купона определяется как 85% от 10-летней постоянной ставки свопа по срокам - широко используемого вида процентной ставки.

Таким образом, инвесторы, которые удерживают эти облигации, частично участвуют в прибыли от изменения 10-летней постоянной ставки свопа по срокам.

Большинство инструментов участия предназначены для того, чтобы инвесторы могли косвенно подвергаться риску изменения конкретного индекса или цены активов.

Например, инвесторы, которые не инвестируют напрямую в акционерный капитал, могут косвенно участвовать в прибыли от акций, инвестируя в инструменты участия, которые связаны через формулу с ростом индексов акций.

Многие структурированные продукты, продаваемые частным лицам, являются инструментами участия, связанными с индексом акций. В отличие от инструментов с защищенным капиталом, инструменты участия обычно не предлагают защиту капитала.

Инструменты с левериджем.

Инструменты с левериджем (англ. 'leveraged instruments') - это структурированные финансовые инструменты, созданные для увеличения доходности и предоставления возможности высоких выплат от небольших инвестиций.

Обратная облигация с плавающей ставкой (FRN) является примером инструмента с левериджем.

Как следует из названия, обратная FRN является противоположностью традиционных FRN. Денежные потоки периодически корректируются и перемещаются в направлении,  обратном изменениям базовой ставки. Таким образом, когда базовая ставка уменьшается, выплата купона обратной FRN увеличивается.

Общая формула для купонной ставки обратной FRN:

Купонная ставка обратной FRN = \( C - (L \times R) \)

где

  • С - максимальная купонная ставка, если базовая ставка равна 0,
  • L - леверидж купона, и
  • R - базовая ставка.

Обратите внимание, что леверидж купона - это мультипликатор, отражающий изменение купонной ставки при изменении базовой ставки на 100 базисных пунктов.

Например, если леверидж купона равен 3, то ставка купона обратной FRN уменьшится на 300 б.п., когда базовая ставка увеличится на 100 б.п.

Обратные FRN с левериджем купона больше 0, но меньше 1, называются обратными FRN без использования левериджа. Обратные FRN с левериджем купона больше 1, называются обратными FRN с использованием левериджа.

Например, в январе 2010 года Barclays Bank PLC выпустил 15-летнюю облигацию с ежеквартальными выплатами. Ставка купона была зафиксирована на уровне 7.50% в течение первых 3-х лет, а затем в январе 2013 года она трансформировалась в обратную ставку, выплачивающую 7.50% за вычетом 3-месячной Libor в евро. В этом случае леверидж купона равен 1.

Таким образом, для увеличения 3-месячной Libor на 100 б.п., купонная ставка обратной FRN с левериджем уменьшится на 100 б.п.

Обратные FRN часто имеют нижний предел, который указывает на минимальную ставку купона; например, нижний предел может быть равен 0, чтобы избежать отрицательной процентной ставки.

Обратная FRN в нашем примере не имеет максимальной купонной ставки. В июле 2018 года 3-месячная Libor в евро составила -0.32%, поэтому купонная ставка за следующий квартал составила 7.82%.

Пример 7. Структурированные финансовые инструменты.

  1. Если инвестор удерживает кредитную облигацию, а кредитное событие не происходит, инвестор получает:
    1. все обещанные денежные потоки в соответствии с графиком.
    2. все купонные платежи в соответствии с графиком, но не номинальную стоимость при погашении.
    3. все купонные платежи в соответствии с графиком и номинальную стоимость за вычетом номинальной стоимости базового актива, с которым связана с кредитная облигация.
  2. Структурированный финансовый инструмент, ставка купона которого определяется формулой 5% - (0.5 \(times\)  Libor), скорее всего, является:
    1. обратной FRN с левериджем.
    2. инструментом с правом участия в прибыли.
    3. обратной FRN без левериджа.

Решение для части 1:

Ответ A правильный. Если кредитное событие не происходит, эмитент должен осуществить все обещанные платежи в соответствии с графиком, то есть обычные купонные платежи и выплату номинала при погашении.

Решение для части 2:

Ответ C правильный. Структурированный финансовый инструмент, купонная ставка которого меняется обратно изменению базовой ставки, называется обратной FRN. Поскольку леверидж купона (0.5) больше нуля, но меньше 1, структурированный финансовый инструмент является обратной FRN без левериджа.

В этом примере, если базовая ставка увеличивается на 100 б.п., то купонная ставка уменьшается на 50 б.п.

Ответ А неверен, потому что леверидж купона должен быть больше 1, чтобы структурированный финансовый инструмент был обратной FRN.

Ответ B неверен, потому что инструмент участия предназначен для того, чтобы дать инвесторам возможность косвенного участия в прибыли и риске конкретного базового актива.