CFA - Применение анализа: оценка прошлых финансовых показателей

В этом чтении представлены несколько важных применений анализа финансовой отчетности. Мы рассмотрим следующие вопросы:

• На какие ключевые вопросы следует ответить при оценке прошлых финансовых результатов компании?
• Как финансовые аналитик может прогнозировать будущую чистую прибыль и денежный поток компании?
• Как можно использовать анализ финансовой отчетности для оценки кредитного качества потенциальных инвестиций в инструменты с фиксированным доходом?
• Как можно использовать анализ финансовой отчетности для выявления потенциальных долевых инвестиций?
• Как различия в методах учета могут повлиять на сравнение финансовых коэффициентов разных компаний и какие корректировки аналитики вносят в отчетность для улучшения сопоставимости компаний?

В чтении «Введение в анализ финансовой отчетности» описана структура процесса проведения анализа финансовой отчетности.

В соответствии с этой концепцией, перед проведением любого анализа аналитик должен изучить и сформулировать цель и контекст анализа.

Цель и контекст анализа определяют дальнейшие решения о подходе, инструментах, источниках данных и формате отчета о результатах анализа, а также подсказывают, какие аспекты анализа являются наиболее важными.

Определив цель и контекст, аналитик должен уметь сформулировать ключевые вопросы, на которые должен ответить анализ.

Вопросы предполагают, что аналитик должен собрать определенные данные, чтобы объективно ответить на эти вопросы. Затем аналитик обрабатывает и анализирует данные, чтобы ответить на эти вопросы.

Выводы и решения, основанные на анализе, представляются в формате, который соответствует контексту, и при необходимости предпринимаются последующие действия. Хотя это чтение не будет формально показывать применение анализа как серию этапов, в нем применяется упомянутая выше структура процесса анализа финансовой отчетности.

---

Далее в этом чтении будут рассмотрены следующие темы:

• Использование анализа финансовой отчетности для оценки прошлых финансовых показателей компании, а также применение основных подходов к прогнозированию будущих финансовых показателей компании.
• Использование анализа финансовой отчетности для оценки кредитного качества потенциальных долговых инвестиций.
• Использование анализа финансовой отчетности при скрининге потенциальных инвестиций в акции.
• Аналитики часто сталкиваются с ситуациями, когда им необходимо внести корректировки в финансовые результаты компании, чтобы повысить их точность или сопоставимость с финансовыми показателями других компаний. Мы также проиллюстрируем несколько распространенных типов аналитических корректировок.

Оценка финансовых показателей за прошлые периоды.

Аналитики исследуют прошлые финансовые показатели компании по ряду причин. Перекрестный анализ финансовых результатов помогает понять сопоставимость компаний для рыночной оценки.

Анализ прошлой деятельности компании может обеспечить основу для перспективного анализа компании. Как перекрестный анализ, так и анализ тенденций могут предоставить информацию для оценки качества и эффективности менеджмента компании.

Оценка прошлой деятельности компании касается не только того, что произошло (т.е. того, как компания работала), но и того, почему это произошло - т.е. причин, лежащих в основе результатов, и того, как результаты отражают стратегию компании.

Оценочные суждения позволяют понять, лучше или хуже результаты соответствующих контрольных показателей, таких как собственные исторические показатели компании, результаты конкурентов или ожидания рынка.

Вот некоторые из ключевых аналитических вопросов:

• Как и почему изменились корпоративные показатели рентабельности, операционной эффективности, ликвидности и платежеспособности за анализируемые периоды?
• Как уровень и динамика рентабельности, операционной эффективности, ликвидности и платежеспособности компании соотносятся с соответствующими результатами других компаний в той же отрасли? Какие факторы объясняют эти различия?
• Какие аспекты финансовых результатов являются критическими для компании, чтобы успешно конкурировать в своей отрасли, и как компания справилась с этими критическими аспектами?
• Каковы бизнес-модель и стратегия компании и как они повлияли на результаты деятельности компании, что отражается, например, в ее росте продаж, операционной эффективности и рентабельности?

Данные, необходимые для ответа на эти вопросы, включают финансовую отчетность компании (и ее конкурентов), материалы отдела по связям с инвесторами компании, корпоративные пресс-релизы и нефинансовую отчетность перед регулирующими органами.

Полезные данные также включают отраслевую информацию (например, данные из отраслевых опросов, отраслевых публикаций и государственных источников), информацию о потребителях (например, из опросов удовлетворенности потребителей) и информацию, собранную аналитиком из первых рук (например, в ходе выездных визитов).

Обработка данных обычно включает создание процентных отчетов, расчет финансовых коэффициентов, а также анализ или расчет отраслевых показателей.

Пример 1 иллюстрирует влияние корпоративной стратегии на результаты и использование основных экономических соображений при интерпретации результатов.

Пример 1. Как изменения в продуктах Apple отразились в ее финансовых показателях.

Apple Inc. - компания, которая со временем развивалась и адаптировалась.

В своем проспекте 1994 года, поданном в Комиссию по ценным бумагам и биржам США (SEC), Apple назвала себя «одной из ведущих мировых компаний в области технологий для персональных компьютеров».

В то время большая часть ее выручки поступала от продажи компьютеров.

Однако в проспекте эмиссии Apple заявила: «Стратегия компании заключается в расширении своей доли рынка в отрасли персональных компьютеров, одновременно развивая и расширяя новые смежные направления бизнеса, такие как Personal Interactive Electronics и Apple Business Systems».

Со временем продукты, не связанные напрямую с ПК, стали значительными источниками выручки и прибыли Apple.

Угроза, отмеченная Barron’s, не осталась незамеченной Apple.

В июне 2007 года Apple сама вышла на рынок мобильных телефонов, выпустив оригинальный iPhone, а в июне 2008 года - выпустила iPhone 3G второго поколения. Он сочетал в себе функции мобильного телефона, iPod и устройства для подключения к Интернету.

Вскоре после этого компания запустила iTunes App Store, который позволяет пользователям устанавливать сторонние приложения на свои iPhone.

Продуктовые инновации продолжились и далее, о чем свидетельствует появление iPad в январе 2010 года.

Анализируя исторические показатели Apple в 2018 году, аналитик может обратиться к информации, представленной в Иллюстрации 1, где показаны продажи, рентабельность, продажи по линейке и ассортименту продуктов.

Иллюстрация 1. Исторические данные о рентабельности и продажах Apple по продуктам ($ млн.)

Выручка и рентабельность	2017	2016	2015	2014	2013	2012	2011	2010
Выручка	229,234	215,639	233,715	182,795	170,910	156,608	108,249	65,225
Себестоимость продаж	141,048	131,376	140,089	112,258	106,606	87,846	64,431	39,541
Валовая прибыль	88,186	84,263	93,626	70,537	64,304	68,762	43,818	25,684
Валовая рентабельность	38.5%	39.1%	40.1%	38.6%	37.6%	43.9%	40.5%	39.4%
Чистые продажи по продуктам
Mac	25,850	22,831	25,471	24,079	21,483	23,221	21,783	25,850
iPhone и связанное	141,319	136,700	155,041	101,991	91,279	78,692	45,998	141,319
iPad и связанное	19,222	20,628	23,227	30,283	31,980	30,945	19,168	19,222
Сервисы	29,980	24,348	19,909	18,063	16,051	12,890	9,373	29,980
Прочее (включая iPod)	12,863	11,132	10,067	8,379	10,117	10,760	11,927	12,863
Итого	229,234	215,639	233,715	182,795	170,910	156,508	108,249	65,225
Чистая процентная выручка по продуктам
Mac	11.3%	10.6%	10.9%	13.2%	12.6%	14.8%	20.1%	26.8%
iPhone и связанное	61.6%	63.4%	66.3%	55.8%	53.4%	50.3%	42.5%	38.6%
iPad и связанное	8.4%	9.6%	9.9%	16.6%	18.7%	19.8%	17.7%	7.6%
Сервисы	13.1%	11.3%	8.5%	9.9%	9.4%	8.2%	8.7%	15.5%
Прочее (включая iPod)	5.6%	5.2%	4.3%	4.6%	5.9%	6.9%	11.0%	11.5%
Итого	100.0%	100.0%	100.0%	100.0%	100.0%	100.0%	100.0%	100.0%

Источник: Форма 10-K Apple.

Используя предоставленную информацию, выясните следующее:

1. Как изменилась выручка и валовая прибыль с течением времени?
2. Как изменилась продуктовая линейка компании с момента появления iPad в 2010 году и что это изменение может предложить аналитику при оценке исторической рентабельности Apple и ее способности поддерживать эту рентабельность?

---

Решение для части 1:

С 2010 года общий объем выручки увеличился с $65 млрд. до $229 млрд. Это означает среднегодовой темп роста почти в 20%. Был только один год, в котором не было роста продаж в денежном выражении (2016).

Валовая рентабельность колебалась в пределах от 37.6% до 43.9%. Валовая рентабельность увеличивалась с 2010 года, когда был представлен iPad, до 2012 года, когда она достигла своего пика.

Затем в 2013 году валовая рентабельность снизилась и в течение 2015 года имела тенденцию к росту. После 2015 года валовая прибыль опять несколько снизилась.

---

Решение для части 2:

Когда в 2010 году был представлен iPad, он занял значительную долю в ассортименте продукции, увеличившись до 17.7% в 2011 году, в первый полный год после появления.

Доля продуктовой линейки iPad в 2012 году приблизилась к 20%, а затем несколько снизилась в течение 2-х лет, после чего резко упала до относительно стабильной доли - примерно 9%. Это можно объяснить достаточно широким распространением iPad.

IPhone также значительно увеличил долю в ассортименте продукции, стабильно увеличиваясь с 38.6% в 2010 году до 66.3% в 2015 году. Доля немного снизилась с 2015 года, но он по-прежнему остается крупнейшим сегментом продуктов Apple - более 60%.

Продажи их оригинального продукта, Mac, снизились с более чем 25% до примерно 10%.

Сервисы Apple значительно изменились, но в последние годы демонстрируют устойчивый рост, скорее всего, из-за сервисов подписки на музыку и другие медиа.

iPod изначально был ключевым продуктом, а теперь он включен в категорию «прочее», и это основная причина спада в этой категории с течением времени.

Apple исторически выпускала новые продукты каждые несколько лет, но в последние годы компания не создавала новых категорий продуктов. Вместо этого компания периодически выпускает новые модели iPad и iPhone.

Недавнее снижение рентабельности отчасти объясняется отсутствием новых продуктов и услуг и подчеркивает важность инновационных продуктов для Apple в поддержании исторически стабильной рентабельности.

---

При расчете и интерпретации коэффициентов финансовой отчетности аналитик должен осознавать возможное влияние на финансовую отчетность и соответствующие коэффициенты различных систем стандартов бухгалтерского учета, таких как МСФО, US GAAP и других национальных стандартов учета.

Более того, даже в рамках применяемой системы стандартов учета компании по-прежнему имеют возможность использовать разные приемлемые методы учета. Компания также может делать разные допущения и бухгалтерские оценки, даже применяя тот же метод, что и другая компания.

Поэтому внесение отдельных корректировок в данные финансовой отчетности может быть полезно аналитику для облегчения сравнения с другими компаниями или с отраслью в целом.

Примеры таких аналитических корректировок мы рассмотрим далее в этом чтении.

Неамериканские компании, которые используют любой приемлемый свод стандартов бухгалтерского учета (кроме МСФО или US GAAP) и отчитываются перед US SEC (поскольку их акции торгуются в США), должны сверять свою чистую прибыль и статьи собственного капитала с учетом по US GAAP.

Обратите внимание, что в 2007 году SEC отменила требование сверки для неамериканских компаний, использующих МСФО и отчитывающихся перед SEC, однако компании могут добровольно предоставлять эту информацию для целей сравнения.

В целом, поскольку эта сверка больше не требуются SEC, мы не всегда можем определить, существуют ли различия в чистой прибыли, собственном капитале и, следовательно, рентабельности собственного капитала между МСФО и GAAP страны местонахождения компаний (включая US GAAP).

Сравнение уровней и тенденций в финансовых результатах компании дает информацию о том, как компания работает.

Руководство компании представляет свое мнение о причинах, лежащих в основе ее результатов, в комментариях руководства или разделе «Обсуждение и анализ руководства» (MD&A) своего годового отчета и во время периодических телефонных конференций с аналитиками и инвесторами.

Чтобы получить дополнительное представление о причинах, лежащих в основе результатов деятельности компании, аналитик может изучить отраслевую информацию или запросить информацию из дополнительных источников, таких как опросы потребителей.

---

Результаты анализа прошлой деятельности служат основой для выводов и рекомендаций финансового аналитика.

Например, анализ, который проводится в качестве основы для прогнозирования, может сделать вывод о том, что будущие показатели компании отражают или вряд ли будут отражать продолжение недавних исторических тенденций.

Как другой пример, анализ в поддержку рыночной оценки компании может быть сосредоточен на том, оправдывается ли ее относительно высокая (низкая) рыночная оценка рентабельностью и перспективами роста компании, которые лучше (хуже), чем медиана группы аналогов.

В этом анализе будут учитываться рыночные мультипликаторы, такие как отношение цена/прибыль (P/E), отношение цены к балансовой стоимости (P/BV) и отношение общего инвестированного капитала к EBITDA.

В качестве другого примера можно привести анализ, который проводится в рамках оценки менеджмента двух компаний. Он может привести к выводам о том, росла ли одна компания так же быстро, как другая, или так же быстро, как отрасль в целом, и сохранила ли каждая компания рентабельность в процессе своего роста.